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VC生意經(jīng):風(fēng)險(xiǎn)債成投資富礦

來源:          時(shí)間:2014-12-29 01:14:00

拿到了風(fēng)險(xiǎn)投資,創(chuàng)業(yè)企業(yè)是不是就可以高枕無憂、不需要再找錢了?這種想法,顯然太天真了。”我們有過一個(gè)案例”,華創(chuàng)資本董事總經(jīng)理曹映雪介紹說:“這是家涉及制造的未上市公司,已經(jīng)做了3輪股權(quán)融資,但未來一年還需要1000萬美金,用于備貨“。這并不是個(gè)案,對(duì)流動(dòng)資金(working capital)的訴求,貫穿企業(yè)的整個(gè)存續(xù)期。

通過哪些渠道,這個(gè)公司能籌集到這1000萬美金?要么向銀行貸款、要么再找VC/PE做股權(quán)融資,剩下最后一條路,就是民間借貸。然而創(chuàng)業(yè)企業(yè)實(shí)際上很難從銀行獲得貸款,尤其是輕資產(chǎn)的,因?yàn)榇蠖鄾]有抵押物。為這1000萬美元,有沒有必要找VC/PE?這也是個(gè)問題,畢竟這是代價(jià)比較高的融資方式,何況不見得能短時(shí)間內(nèi)就找到匹配的投資機(jī)構(gòu)。

”中小企業(yè)融資是個(gè)世界性的難題。“曹映雪說,2012年底他們團(tuán)隊(duì)坐下來聊,”但VC Backed(已拿到風(fēng)險(xiǎn)投資)的這類公司,是否有針對(duì)性的解決方案?“在美國,有專門機(jī)構(gòu)向創(chuàng)業(yè)公司提供貸款,比如硅谷銀行(Silicon Vally Bank,納斯達(dá)克交易代碼:SIVB)。這家1983年成立的銀行,主要服務(wù)于科技型企業(yè),向早期創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)放貸款,并通過協(xié)議獲取企業(yè)部分認(rèn)股權(quán)或期權(quán)。還有諸如Hercules Technology Growth Capital(以下簡稱”Hercules)以及Horizon Technology Finance Corp(以下簡稱Horizon)等債權(quán)投資基金,他們從公開市場募集資金、然后放貸給創(chuàng)業(yè)企業(yè)。這種貸款有個(gè)專有名詞,叫風(fēng)險(xiǎn)債(Venture Debt)。

”Hercules和Horizon都是上市公司,我們認(rèn)真研究了他們的財(cái)務(wù)報(bào)表,發(fā)現(xiàn)這種模式是可行的“。曹映雪說:企業(yè)能夠接受那樣的資金成本,而基金也有錢賺。于是在2012年底,華創(chuàng)資本開始試水風(fēng)險(xiǎn)債,推出“華創(chuàng)資本·高成長企業(yè)債”(Venture Lending)。然而他們既沒有采用硅谷銀行模式,也沒有采用債權(quán)基金的模式,而是聯(lián)合宜信等機(jī)構(gòu)做”債權(quán)眾籌“。其中原因,銀行因?yàn)橛形鼉?chǔ)的問題;而債權(quán)基金只有基金子公司和公募專戶可以做,還需要報(bào)備。

根據(jù)國家工商總局今年3月發(fā)布的《全國小微企業(yè)發(fā)展情況報(bào)告》,截止2013年一季度,全國有1169.87萬戶的小微企業(yè),占總數(shù)的76.57%。實(shí)際上國內(nèi)也有諸多解決中小企業(yè)融資問題的嘗試:2009年,全國首批兩家科技支行在成都高新區(qū)設(shè)立,這被認(rèn)為是”硅谷銀行“模式的中國化,但截至2011年4月,全國設(shè)立的科技支行僅有8家。另一個(gè)嘗試則是科技小貸公司,2010年10月蘇州市融達(dá)科技小額貸款有限公司成立,但這種非銀行”科技銀行“的探索,目前進(jìn)入了調(diào)整期。

好大一個(gè)市場

據(jù)介紹,華創(chuàng)資本迄今已經(jīng)為超過30家企業(yè)提供過債權(quán)融資,涉及金額總額超過十億元人民幣。”最小一筆金額100萬元,最大的一筆超過1億元人民幣“。

但風(fēng)險(xiǎn)債在中國能做多大?”美國的經(jīng)驗(yàn)是,風(fēng)險(xiǎn)債的市場體量,大概是VC投資總額的1/3。“曹映雪說。據(jù)市場機(jī)構(gòu)清科集團(tuán)的統(tǒng)計(jì),2014年前11個(gè)月,天使投資金額為3.4億美元,而VC的投資總額則超過了155億美金。

在中國,這至少是一個(gè)50億美元的生意。但極有可能,中國的債權(quán)投資市場要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于美國,因?yàn)?rdquo;美國同行能做的,我們能做;美國同行不能做的,我們也能做“。一個(gè)典型案例就是Recap(股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整),Recap本質(zhì)上是借錢給企業(yè)創(chuàng)始人用于調(diào)整企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu),是一筆債權(quán),所以一般的美元基金或者人民幣基金不被允許做此業(yè)務(wù),美國的債權(quán)基金對(duì)此也鮮有涉獵。而針對(duì)VC-backed企業(yè)的應(yīng)收帳款保理、融資租賃等貸款業(yè)務(wù),在美國也屬于傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù),不被計(jì)入Venture Debt的范疇。

Recap的其中一個(gè)案例,是一家互聯(lián)網(wǎng)媒體公司,第二年打算在美國上市。但它B輪的一家投資機(jī)構(gòu),因?yàn)榛鸬狡谝鍪鬯值墓竟蓹?quán)。”創(chuàng)始人想回購股權(quán)“,于是從華創(chuàng)這里借錢,等IPO之后公司股權(quán)有流動(dòng)性了,再還錢。這對(duì)該企業(yè)創(chuàng)始人而言是最經(jīng)濟(jì)的辦法:付出的只是利息,但所持的公司股權(quán)增多,而且免去了再找人接盤的麻煩。在華創(chuàng)資本既有的案例中,“有近1/4左右是Recap的需求。”

企業(yè)即使在上市前,也依然有對(duì)債權(quán)融資的需求,比如在國內(nèi)外都有需求的”上市前資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)優(yōu)化“。在國內(nèi),尤其在軟件外包行業(yè)、廣告行業(yè)、游戲行業(yè)、先進(jìn)制造行業(yè)、工程項(xiàng)目類企業(yè),都有很多應(yīng)收賬款。這些公司往往會(huì)用VC/PE的錢,去補(bǔ)因?yàn)楦邘齑婊蛘邞?yīng)收賬款過高而帶來的流動(dòng)資金缺口。而在上市前,如果能把這塊資產(chǎn)從股權(quán)型轉(zhuǎn)換成債權(quán)型,就能有更多的股權(quán)可用于公開發(fā)行、從市場上融到更多錢。

最主流的借款需求,則來自補(bǔ)充流動(dòng)性資金,”這其中,比較特殊的訴求是過橋貸款(bridge loan)“。曹映雪說,這也是國內(nèi)美元基金所投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)的一個(gè)核心需求。比如一個(gè)剛?cè)贏輪的企業(yè),從搭好VIE(Variable Interest Entities)架構(gòu)、到錢匯到國內(nèi),至少得6個(gè)月。”這期間被投公司不能不花錢、也不能一直等著“。這種需求在美元為主的投資基金身上,尤為凸顯。因?yàn)殡m然有錢,但卻沒法直接借給企業(yè)用。

”這是我們能抓到,而傳統(tǒng)銀行把握不到的機(jī)會(huì)。“華創(chuàng)資本合伙人吳海燕說。華創(chuàng)資本成立于2006年,一直在做早期的股權(quán)投資。

另一個(gè)能凸顯其競爭優(yōu)勢(shì)的,則是對(duì)M&A(Merges and Acquisitions,兼并收購)中機(jī)會(huì)的把握。實(shí)際上這兩年中,他們的許多案例都是和同行合作的:后者做股權(quán)投資,華創(chuàng)借給企業(yè)錢。這個(gè)名單里,都是中國VC市場上最著名的基金。

華創(chuàng)顯然認(rèn)為這是一個(gè)值得增加投入的業(yè)務(wù)。去年末今年初,”高成長企業(yè)債“團(tuán)隊(duì)擴(kuò)容,目前是一個(gè)五六個(gè)人的專職團(tuán)隊(duì)。其中兩位董事總經(jīng)理,曹映雪在德意志銀行有多年的債券工作背景,”以前做的都是3A級(jí)別的債權(quán)業(yè)務(wù)“;而李江則曾服務(wù)于硅谷銀行。

要借錢,先得有VC投資

不過,要從華創(chuàng)資本借到”高成長企業(yè)債“,可以沒有房產(chǎn)等傳統(tǒng)抵押物,但得有來自于VC/PE的機(jī)構(gòu)投資。此前曾有一家北方的機(jī)械企業(yè)接觸過他們,這個(gè)公司當(dāng)時(shí)已經(jīng)有五六個(gè)億的年收入、流水也不錯(cuò),但A輪融資還在做??紤]再三,華創(chuàng)還是放棄了,”并不是說我們不能給機(jī)械制造行業(yè)的企業(yè)借款;如果有一個(gè)看機(jī)械行業(yè)的VC看過了、認(rèn)可了,就可以做。“曹映雪說。

”早期主要看的企業(yè),基本都已經(jīng)有B輪甚至C輪投資了。“華創(chuàng)內(nèi)部人士說。所有能借到錢的,都滿足一個(gè)基本判斷,即他們“未來有可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流“。所以可能公司剛剛A輪融資,甚至產(chǎn)品模型剛剛作出來,但一旦投入市場“就會(huì)有可預(yù)期的穩(wěn)定現(xiàn)金流”,就可以考慮。

那為什么一定要是VC/PE支持的企業(yè)呢?“因?yàn)橛蠽C/PE投資的公司,肯定是業(yè)內(nèi)成長性、聲譽(yù)都比較好的公司,它的商業(yè)模式也基本得到了證實(shí)。”曹映雪說,這類公司的生命力更強(qiáng)。同時(shí)有VC/PE投資的公司,一般而言公司治理結(jié)構(gòu)比較完善,也有完善的資金監(jiān)管機(jī)制。把錢借給他們,相對(duì)比較安全。

目前這個(gè)業(yè)務(wù)目前覆蓋TMT、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)、企業(yè)軟件服務(wù)、消費(fèi)升級(jí)等領(lǐng)域外,也在逐步滲透到環(huán)保、清潔能源、醫(yī)療健康等領(lǐng)域,“還有軟硬件結(jié)合的高端設(shè)備制造業(yè)“。借款周期”大多在兩年之內(nèi)“,短的三個(gè)月、半年,長的一年半,迄今只有一筆周期長達(dá)五年的項(xiàng)目。

“未來有穩(wěn)定現(xiàn)金流”是企業(yè)能否通過華創(chuàng)借到錢的關(guān)鍵要素。因此盡管和股權(quán)投資是完全獨(dú)立的兩個(gè)業(yè)務(wù)板塊,“我們的貸款和股權(quán)投資并不捆綁”;但在實(shí)際業(yè)務(wù)上,華創(chuàng)的高成長企業(yè)債團(tuán)隊(duì)和股權(quán)投資團(tuán)隊(duì),還是有緊密合作的。債權(quán)團(tuán)隊(duì)側(cè)重在對(duì)”企業(yè)財(cái)務(wù)能力、償債能力“的分析,而對(duì)整個(gè)行業(yè)未來的把握上,則要借助于股權(quán)投資團(tuán)隊(duì)的經(jīng)驗(yàn)。

不過股權(quán)質(zhì)押依然是必要的,盡管從華創(chuàng)的角度出發(fā),這是出于風(fēng)控和增信的考慮。如果公司出問題,或者還款出現(xiàn)問題,質(zhì)押的股份如何變現(xiàn)?”這并不是我們最擔(dān)心的問題。“曹映雪說,如果這些股份有價(jià)值,創(chuàng)業(yè)者會(huì)變著法的籌錢把債還上、把股票贖回去。“我們并不預(yù)先處理質(zhì)押的股權(quán),只有當(dāng)企業(yè)真的還不上錢了,也無法自行處置股權(quán)還款,我們才會(huì)去代它處置這部分股權(quán)。”

據(jù)介紹,在已有項(xiàng)目中,還沒有出現(xiàn)過這種不得不處置股權(quán)的情況。

錢從哪里來?

然而華創(chuàng)的錢又從哪里來?它不是銀行,它也沒有公開募集債權(quán)型投資基金的資格。

“宜信是我們的一個(gè)融資渠道。”曹映雪說,而且目前是一個(gè)有效的資金來源。有諸如宜信這樣的資金眾籌平臺(tái)的存在,才使得華創(chuàng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)債的嘗試成為可能。在具體操作中,企業(yè)的借款需求成為一個(gè)標(biāo)的,這個(gè)債權(quán)項(xiàng)目會(huì)放在宜信平臺(tái)上進(jìn)行眾籌。

真正的資金出借人,他們的利益如何保證?“每一筆借款都是一個(gè)項(xiàng)目,每個(gè)項(xiàng)目都會(huì)設(shè)置一個(gè)有限合伙企業(yè)”,而所有的借款人就是這個(gè)有限合伙企業(yè)的投資人。比如說要募集一個(gè)1000萬元人民幣的債權(quán)投資項(xiàng)目,如果有20人出借了資金,那他們就是針對(duì)這個(gè)項(xiàng)目的有限合伙企業(yè)的股東。如果這筆借款出現(xiàn)問題,“這個(gè)有限合伙企業(yè)的管理人有責(zé)任、有義務(wù)把這個(gè)債務(wù)追回來,把錢還給出資人”。一般而言,華創(chuàng)資本的高成長企業(yè)債權(quán)團(tuán)隊(duì)就是每個(gè)有限合伙企業(yè)的普通合伙人。

華創(chuàng)這種模式,有沒有可能和銀行合作?如果能利用銀行的資金,那么借款成本可能會(huì)有所下降。

但曹映雪說,“目前沒有可能性。”因?yàn)殂y行現(xiàn)有的機(jī)制,不可能借錢給這類企業(yè)。此前,他們和多家銀行進(jìn)行過溝通:銀行愿意貸款的企業(yè),是否可能成為華創(chuàng)的服務(wù)對(duì)象?而華創(chuàng)認(rèn)為不錯(cuò)的企業(yè),是否可以推薦給銀行做貸款?“結(jié)果發(fā)現(xiàn),雙方完全沒有交叉點(diǎn)。”這個(gè)未被服務(wù)好的細(xì)分市場,或許是國內(nèi)第三方金融服務(wù)機(jī)構(gòu)的又一個(gè)發(fā)展方向。







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